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播客

Will 中国’的债务泡沫曾经破灭吗?

中国为促进经济增长而积累的债务增加了人们对最终崩溃的担忧。那么,什么因素会导致这种崩溃呢?而且如果发生一种情况,它将如何影响世界其他地区?中国决策者如何防范金融危机?彭博社经济学首席经济学家汤姆·奥里克(Tom 奥利克)在这些新书中提出了这些问题, 中国: The Bubble 那 Never Pops。 奥利克与David 美元一起参加本集,讨论中国的经济增长模式,改革的潜力以及经济对贸易战和COVID-19的反应。

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中国: The Bubble 那 Never Pops

COVID-19衰退是加速中国改革的好时机


为了清晰起见,对本成绩单进行了少量编辑。

美元: 嗨我’m 大卫·杜尔(David 美元),布鲁金斯贸易播客的主持人 美元与理性. 今天我的客人是汤姆 奥利克,彭博经济学的首席经济学家和新书的作者, 中国: The Bubble 那 Never Pops. 汤姆,非常欢迎参加演出。  

奥利克: Great to be 这里, David. Thanks for 哈 ving me on. 

美元: 所以, 你在北京住了很久. 我认为 10 years, if I 回覆member correctly. And 您’ve seen both 的 best 和 的 worst 的 中国. Let’s start with positive. What are 所以me 的 的 things 您 saw 那 他lp us understand how 中国 ha成功和充满活力吗?  

奥利克: 所以, I think one 的 prevailing narratives about 中国 那 我们 他ar 在 的 West is 那 because 的 的 single政党国家,由于国家在经济中的地位很高, policy space 和 的 market space is both kind 的 sclerotic. 对? 那里’只是在全国范围内压制表演动机 – 就像我们在1970年代和1980年代在苏联看到的那样。我认为’这是中国崩溃悲观主义或中国崩溃理论的重要基础,这些理论隐含了美国对中国的看法。  

It’政治制度和国家所有制当然是正确的  经济产生令人沮丧的影响, b与中国决策者,中国工人会面给我留下了深刻的印象, 和 中国企业家充满活力,前瞻性乐观, and 在genuity. 所以, 如果我们只考虑中央银行,人民’我认为中国人民银行的一件事让我印象深刻’在过去的十五年中,中国银行的政策创新程度. F利率改革, 汇率制度改革, 他们的步骤’我们已开始着手降低金融体系的风险。它给我留下了深刻的印象,因为它是一种非常充满活力和机灵的机构。  

C在那里’在中国有很多问题。显然,社会制度存在许多问题。但是,如果我们只关注经济学,那么与决策者的讨论,实地的讨论给我的印象就是, 就是说人们有动力,并且确实有跳出框框思考的动机。  

美元: 那’s a 非常好 汤姆,是关于政策空间的。 My experience 在 中国 as 我们ll was 那 那里 回覆ally was a lot 的 room for debate on certain topics. A lot 的 的 issues 您 take up about 的 financial sector 和 debt 和 的 growth model, 您 know这些事情都在积极辩论。其他主题完全是禁忌 a我’我当然不捍卫中国的威​​权主义, b关于很多自由的好地方 – 自由可能太慷慨了 – 但是政策辩论空间很大。  

所以 let’s turn to 您r book. A key point 的 it is 那 中国 哈 s 回覆lied a lot on 的 build-up 的 debt, 那 is rapid growth 的 信用 为了 fuel growth. So, how would 您 summarize 的 basic story 的 您r book? Why do 他们 need this rapid 信用 growth? Who’在借钱吗? WHO’s doing 的 lending?  

奥利克: 所以 中国的原罪’s economy 和 中国’不平衡的增长模式是极高的储蓄率。中国储蓄了很大一部分国民收入。为了将储蓄转化为需求,’有两种可能性。他们可以借到海外 a然后以出口需求的形式回到中国经济 . A那个’这是他们在1990年代取得的成功,甚至在2001年加入世界贸易组织后取得的成就。, 他们可以借给自己, 然后以投资形式返回。 A在严重的金融危机之后,出口就没有了’真的工作了, so 该模式从储蓄转变为出口,转变为储蓄转变为投资。和 所以 从2008年开始,我们在金融体系中的债务积累急剧增加。  

在2008年,借贷增加了 140% 的 GDP. By 的 time 您 get to 2015, it’一路飙升至GDP的250%。当我们环顾世界时,我们可以’t 实际找到 在如此短的时间内承担了如此多债务的任何其他经济体。但是我们确实发现了像1997年的韩国,.S. 在2008年雷曼大地震之前,希腊和其他国家在欧洲之前 主权债务危机,这承担了很多债务  not as much debt as 中国, but a lot 的 debt  他们发生了金融危机。 So the concern people 哈 ve looking 在to 中国 is: you’ve borrowed 所以 much, 您 borrowed 所以 much 在 such a short period 的 time, surely you’re going to 哈 ve a bunch 的 bad 贷款. Surely 您r 银行 are going to fall over.  

美元: 所以 考虑到债务的增加,显然回覆’s 有金融危机的风险。 That‘s a key point 的 您r book. You 不要’认为这是最可能的情况  we可以回到那个  b它’当然有可能。可能有哪些突发事件? T cOronavirus,与U的贸易战.S.或我没有的东西’t thought 的 yet  a这些可能引发金融危机的事件吗?  

奥利克: T帽子’s a great question. W他n 我们 think about a financial crisis, 您 need two conditions to be met to发生金融危机. You need a bunch 的 bad 贷款 和 您 need 的 funding 为银行s to dry up. 所以 if 您 think about 的 Lehman shock, for example, 这两个 事情发生了。对? 雷曼兄弟对抵押贷款支持证券进行了大量投资,结果比雷曼兄弟意识到的风险要大得多。 然后w那些为雷曼兄弟提供资金的投资者的操作 意识到雷曼兄弟担任这些高风险职位后,他们撤出了资金,雷曼兄弟倒闭了。 所以 you need both 的 的se things to be 在 place. You need 的 bad 贷款, but 您 also need 的 funding 为银行s to disappear.  

所以 this is kind 的 a useful framework for thinking about 什么 could trigger a crisis 在 中国. 和y您已经具备以下条件之一. 对? T这里’s already a lot 的 bad 贷款 在 中国. If 我们 look at 的 balance sheets 的 的 city 银行 然后我们看到很大 建立 各种影子投资; p赚钱 已经借给了可以’偿还贷款。 所以 there’s a lot 的 bad 贷款 那里, and诸如COVID冲击之类的问题,诸如与美国重新爆发贸易战之类的问题.S. if 那’s 什么 我们 get, 会使情况变得更糟。 Right? 因为这样的问题, 他们 锤子收入s for borrowers. 他们使他们更难以偿还债务, a如此 他们 意思是我们’再有可能会变坏 loans 

其他条件 金融危机,资金的消失或干drying在g for 的 banks那’s 条件 哪一个 is not met 在 中国. 我书中的一大论点是,因为储蓄率非常高, and because it’仍然很难将钱带出国外,银行拥有非常坚实的资金基础。然后’s why, 即使我们看到隐藏的不良贷款增加,我们也不会’t see 中国’的银行倒塌了。  

美元: 对。 所以 I basically agree with 您 那里, Tom. O我担心的事情  a key part 的 all this is 那 中国 哈 s 相当有效 capital controls. 所以 there’可以带走多少人的真正限制 andthey seemed to work 很不错。但我认为资本管制是否有效在很大程度上取决于世界状况。如果中国人真的对自己的体系失去信心m 那么可能有很多方法可以避开避风港’尚未被发现。而我不’t see 那 哈 ppening 在这一刻, b对我来说’一个基本问题. Yknow,人们对中国体系失去信心. 

奥利k: Yeah, 我认为 您’完全正确。我2015年在北京在那一刻的2016年,中国股市崩盘 a并破坏了人民的人民币贬值’中国银行引发了恐慌的时刻,数千亿美元迅速离开中国。那是片刻, I think, there was a genuine sense 的 panic 和 a genuine fear 那 perhaps 的 risks could crystallize because, 的 course, if 您 哈 ve enormous capital flows, 的n 您 do 哈 ve 的 funding 对于银行消失, a那个 is a moment when a financial crisis could 哈 ppen. But 什么 Beijing did 在 那 moment was 轻轻地拧紧螺丝。  

我记得那个时候去银行 尝试并 将我的部分收入转为美元,然后将其转移到国外。一个d纸迹没有人说不,b如果所需的纸质记录道长一英里。 At one point my bank said 您r employment contract is not long enough. 所以, yes, ultimately 如果中国人民对中国经济失去信心,并且我们看到大量资本外逃,那这不是中国政府将无法轻易控制的事情,特别是因为贸易账户如此之大’在贸易账户中隐藏资本流的方法有很多种。但是我们在2015年看到的2016年是 那 他们是 其实挺  擅长在需要时拧紧螺丝。  

美元: 所以 if 的 bubble 在 中国 does pop 和 那里’s a financial crisis, can 您 sketch 出 什么 it might look like? How it affects 中国 and 它将如何影响美国 和世界其他地方?  

奥利克: 所以 you 哈 ve a shock to 中国 和 那 shock ripples 出 和 hits 的 回覆st 的 的 world. 所以 what 哈 ppens 在 中国? Well, i•从单个借款人的违约开始。银行业务 回覆计算与向类似借款人贷款有关的风险。他们开始撤回贷款。他们开始拒绝结转贷款。违约传播, a从一种单一的违约开始,就蔓延到系统性危机。依靠信用的企业  – 当然是所有业务 – 和 不要’没有足够的现金流量来保持偿付能力 sart破产。他们开始放开工人, dEmand消失了, and 您 哈 ve a kind 的 a self-feeding shock 相似 在2008年雷曼大地震后,我们在美国看到的情况。 所以 China’s growth, 哪一个 让’说在COVID震荡之后 4-5 percent a year, craters, 和 您 哈 ve a period 的 contraction 在 中国’s economy.  

现在,当美国金融体系在2008年爆发时2009年,正是金融联系在全球蔓延,给欧洲银行,日本银行和拉丁美洲银行造成了麻烦。然后,当然,美国需求的暴跌有一个 第二轮 effect. 所以 所有这些国家都遭受了金融冲击,然后又遭受了实体经济冲击,因为来自美国的进口需求.S. disappeared.  

In 中国, as 您 know, David, financial linkages with 的 回覆st 的 的 world are just not 那 我们ll developed. T这里 aren’世界各地的很多企业, 或世界各地的许多银行, 与中资银行有非常密切或非常重要的联系。 所以 if 中国’的金融体系崩溃,那么我们不’实际上看到了立即的财务连锁反应。我们看到的是一种风险情绪低落,有风险全球金融市场的最佳时机。 所以 you’d期望看到美国的股票市场.S. 和欧洲和日本崩溃; 可能会带来严重的负面信心影响,这将立即打击这些经济体。然后 – 这是更大的  you看到了实体经济的影响。  

中国’是出口需求的非常重要的推动力,尤其是对澳大利亚,巴西或智利等大宗商品生产国而言。 所以 他们遭受很大的痛苦。中国现在也是亚洲地区其他国家需求的非常重要的推动力。所以中国游客消失了, 中国消费者需求下降, and 该地区的国家,例如泰国,其等级急剧下降。 亚洲国家也非常融入中国电子供应链。 所以 如果我们看到金融危机打击了中国制造业, 而且我们看到东海岸的大型电子产品生产商已经破产,这也对日本和韩国以及菲律宾以及其他进入该电子产品供应链的国家产生了负面影响。  

它对欧洲和美国有什么影响.S.?好,实际上, 影响较小,并且有一些抵消作用的积极因素。 所以 影响要小一些,因为这些国家相距甚远。而且,是的,它们向中国出口,但不及商品生产者或亚洲邻国那么多。这些国家大多数是商品进口国。 所以, 如果中国崩溃,例如石油价格崩溃,那’对于某些欧洲国家而言,这实际上是个好消息,因为这意味着它们的进口费用下降了。  

美元: 让’谈论一些有关 c冠状病毒. 然后我们的听觉反应’通过财政政策,货币政策,凯恩斯主义得到了巨大的刺激。日本和美国的人数不胜枚举。日本的GDP高达20%。  

I find it 在teresting 那 中国 实际上似乎 在刺激方面比较适度’推出。中国在某些方面缺乏透明度,但据我们所估计,它正在提供财政和货币刺激,但远不及美国或日本。 所以 这是否意味着技术专家, or 的 top leaders 在他们后面, 他们对控制杠杆越来越认真吗?是 这是对 的 kind 的 worries 那 are raised 在 您r book?  

奥利克: 我觉得’s 非常有意思 问题,大卫。 我认为 那里’发生了几件事. T他的第一件事是 那 他们在2008年真的过时了。那著名的四个  温总理发起的刺激措施在抵消巨大金融危机的影响方面非常有效,但是刺激措施持续了太长时间,而且’留下了巨额债务的遗产。 所以 they just 不要’没有足够的空间实施另一个非常大的刺激措施。  

我认为 的 second thing is 那 中国 哈 s 所以me 在struments 哪一个 other countries do not 哈 ve. 所以 中国的国有部门非常庞大,效率低下,并且是腐败的主要根源。然后’对中国可能是一个净负面因素,但它’这也是政府可以用来充当反周期缓冲器的一种工具。 所以 t他不是私人部门’t hiring, t他不是私人部门’t 在vesting, b政府可以指示国有部门留住员工并加快投资项目。 我认为 maybe this is 什么 您 我们re hinting at with 您r point about transparency. It’s not fiscal 刺激; it’是一种准财政刺激,所以它没有’出现在财政部’的书籍,但对经济的影响却类似。  

美元: So ultimately you’我会谨慎地乐观,因为你不会’认为金融危机是最有可能发生的情况。但是您要强调一些严重的风险。中国要在没有金融危机的情况下继续健康增长,最重要的事情是什么?您’我碰了一些, but 什么 would 您 add 在 terms 的 policy agenda for 中国?  

奥利克: 所以 to continue growing 中国 needs to engineer a set 的 mutually 回覆inforcing 回覆forms. T嘿,需要恢复信贷增长与实体经济增长之间的联系,以便它们能够在不大幅增加现有债务和杠杆水平的前提下增长。他们需要继续从制造业过渡到服务业。他们需要规模更小,效率更高的国有部门,为充满活力的私营部门留出更多空间。那’他们在一个地区’在过去几年中肯定没有取得进展,并且确实朝着错误的方向发展。他们需要更大的消费角色,更小的投资角色。和 t嘿,需要有一个更加环境可持续的增长模式。

所以听起来很多 – 很多。但实际上, 所有的 这些过渡是相辅相成的。对?所以 t服务业比工业业更轻资本。服务行业比工业行业轻得多。服务业比工业业劳动密集度更高。 所以, as 您 transition from 在dustry to services, 您 不要’不需要那么多的信用,所以 t信贷增长与利率经济之间的关系越来越好。你不’不会消耗太多的碳,因此您的经济在环境上变得更加可持续。而且您雇用了更多的人,所以 l需求增加,工资增长更快, and hopefully 您 get stronger consumption.  

那里’要做的事很多。在某些方面,中国 ’朝着错误的方向发展,特别是在国家与私营部门之间的关系上,但其中许多过渡是相互关联和相辅相成的, so I think 那’这是谨慎乐观的基础。  

美元: 我看到贯穿其中许多建议的共同点是 打开 并在不同领域创造更具竞争力的市场. A对冠状病毒的自然反应可能是封闭事物。我们’再次看到世界各地的情况,我认为这是非常不幸的。 所以 要朝另一个方向前进需要相当多的领导才能和勇气。 我的意思是,从积极的方面来说,您可能已经注意到中国与东盟以及日本和韩国就RCEP贸易协议达成了一项协议,虽然规模不大,但仍然如此’是朝正确方向迈出的积极一步,它将迫使中国 打开 它的市场多一点。  

奥利克: 年份  我自己决定只能吸收一定数量的首字母缩写词, RCEP贸易协议没有’t 切入。 所以, I didn’t track developments 那里, b它 certainly 所以unds like it 所以unds like a positive one.  

美元: 对啦’区域综合经济计划,并为 很久 we 经济学家 有点po’整合程度不及跨太平洋伙伴关系计划,但’s 漂亮 严重 贸易自由化。奇怪的是,从某种意义上说,它的积极影响与U的负面影响在数量上大致相同。.S. trade war. 所以 you could say 那 中国 is undoing 的 trade war by participating 在 this Asia Pacific-wide trade liberalization. 

In fact, 那 brings me nicely to 的 last topic I want to take up, Tom. Not 所以 directly 回覆levant to 您r book, but obviously 在 everyone’s mind: 美中关系它’在敌意或 the trade war from 的 U.S. 不得不 使中国’的增长更加困难,并增加了某种金融危机的风险。您’长期以来一直在探讨美中关系。您看到改善的前景很大吗?您认为情况会变得更糟吗?您如何阅读中美经济 关系?  

奥利克: 我认为问题是,唐纳德·特朗普在对待美中关系方面是否会成为一种畸变,还是会成为一种转折点? 当然, 这个问题可能并不重要。我们’在十一月举行了选举。它’特朗普总统可能会获胜, and 所以 如果发生这种情况,我希望我们’d在美中关系中似乎具有连续性。如果拜登获胜,那么我们’ll find 出. 具有 王牌 确定了美中关系的新轨迹 and就是前进的轨迹, o他是片刻 实际上我们’re 要回到更具建设性的参与?我怀疑 实际上’s the former.  

我觉得 fear 的 中国’崛起并不是特朗普总统所独有的。我认为是这样 相当普遍 在美国选民中。确实,我认为’在欧洲,澳大利亚的感觉越来越强烈, and elsewhere 也一样 我想我们’在全球转移的开始阶段,企业和政府对中国的了解较少,是通过抓住机遇的机会,而更多是通过风险甚至是威胁的眼光, 必须加以管理。  

T帽子’对中国来说将是一个问题。它’将会是一个问题,因为它’将会限制中国商品和中国服务的全球出口市场。我认为,对中国来说,更大的问题是中国仍在追赶技术, a赶上最快的方法是向海外学习 – 或者如果我们’再不那么慈善,从海外偷东西。直到最近,这对于中国来说都非常有效。跨国公司开设商店基本上没有任何限制。全球研究合作伙伴关系有限。即使在知识产权盗窃方面也有有限的回击。现在,通往技术转让的大门正在关闭,我认为’s going to be a long学期和潜在的相当严重的拖累 中国’发展和推动生产力增长的能力。  

美元: I’我是戴维·多尔元’我一直在和汤姆说话 奥利克 关于他的新书 中国: The Bubble 那 Never Pops。” It’s 真的很愉快 read 那 您 can buy from all 的 usual places. It gets 在to 所以me 真的很复杂 issues about 中国’的增长模式,金融部门,金融危机的风险,但以非技术性和令人愉悦的方式对其进行解释。 所以, thank 您 very much for joining us, Tom.  

奥利克: T非常感谢,大卫。当我写这本书时,我感到自己非常感谢整个中国分析师团体的有力分析和见解。 Over 的 years, I learned a huge amount from 回覆ading 您r work 和 occasional opportunities to speak with 您. 所以, thank 您 very much.  

美元: Thank 您.  

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